Americké obiloviny a sójové boby: Rally nebo short squeeze?

Po měsících drtivých ztrát americký sektor obilovin a sóji náhle ožil. V posledních třech týdnech se index Bloomberg Grains Total Return, který sleduje několik předních ETF, prudce zotavil a snížil svou celoroční ztrátu na pouhé 1 %. Od počátku roku se na obratu podílely sójové boby (+13,8 %) a sójový olej (+24 %), zatímco sójová mouka (-5 %), kukuřice (-8,6 %) a pšenice (-9 %) nadále zaostávají. Načasování a příčiny tohoto kroku však vyvolávají více otázek než odpovědí, zejména vzhledem k výpadku údajů z USDA a absenci aktualizací polohy ze strany CFTC.

Poslední zpráva o závazcích obchodníků z 23. září ukázala, že účty aktivně spravovaných peněz drží čisté krátké pozice ve všech hlavních kontraktech na obilí a sóju, takže prudké oživení, které následovalo, vypadá, alespoň prozatím, spíše jako rally pokrývající krátké pozice než jako náhlý nárůst poptávky. Nedostatek čerstvých údajů zesílil pohyby na trhu a nechal obchodníky létat naslepo v jednom z nejkritičtějších měsíců roku - na vrcholu sklizně v USA - kdy aktualizované odhady výnosů a produkce obvykle pomáhají určit směr vývoje cen do zimy.

Obchodování bez kompasu

Od 1. října je kvůli pokračujícímu uzavření vlády pozastaveno několik klíčových zpráv USDA a CFTC, včetně důležitých odhadů světové zemědělské nabídky a poptávky (WASDE). Tyto aktualizace obvykle poskytují přehled o tom, jaká část úrody byla sklizena, jak se vyvíjejí výnosy a jak vypadá bilance. Všimněte si, že USDA oznámilo trhu, že hodlá zveřejnit zprávy o produkci plodin a WASDE v pátek 14. listopadu.

Tato nejistota vytvořila ideální podmínky pro stlačení. Vzhledem k tomu, že mnoho fondů již bylo nastaveno na další oslabování, kombinace zlepšujícího se sentimentu kolem americko-čínských obchod a dočasného zadního větru z vyšších cen energií - podporujícího marže biopaliv - donutila obchodníky pokrýt pozice krátké pozice. Mírný posun ve fundamentálních ukazatelích byl ve skutečnosti umocněn pokrýváním krátkých pozic při špatné viditelnosti a nízké přesvědčivosti.

Čína: Od slibů k nákupům

V centru obnoveného optimismu je Čína. Podle nejnovější dohody mezi Washingtonem a Pekingem se Čína zavázala, že do ledna nakoupí 12 milionů tun americké sóji a v následujících třech hospodářských letech minimálně 25 milionů tun ročně. Pokud by se tak stalo, znamenalo by to výrazný posun zpět k objemům před obchodní válkou a poskytlo by tolik potřebnou úlevu americkým zemědělcům.

Trh však jako vždy chce důkaz. První známky naznačují, že čínské drtiče pokračovaly v oportunistických nákupech z Brazílie, když to ceny umožňovaly, a dokud údaje z vývozních inspekcí v USA nepotvrdí významné zvýšení nakládek, budou obchodníci s těmito závazky zacházet opatrně. Faktorem se stává také čas - aby sójové boby dorazily do čínských přístavů v prosinci, musí se s jejich přepravou začít co nejdříve. Týdenní vývozní kontroly proto zůstávají jedním z mála dostupných tvrdých údajů, na jejichž základě lze posoudit, zda Čína plní své závazky.

Contango a časové náklady

Navzdory nedávnému vzestupu struktura trhu stále vypovídá o přebytku nabídky. Forwardové křivky všech hlavních obilovin, z nichž nejvýznamnější výjimkou jsou sójové boby, zůstávají v hlubokém contangu, což odráží dostatečné zásoby a omezený nedostatek v blízké budoucnosti. Futures na pšenici s dodáním za 12 měsíců obchod zhruba 11,7 % nad cenami v okolí, zatímco kukuřice je ve stejném horizontu o 8 % výše.

Na trhu s contangem jsou ceny futures tím vyšší, čím dále se pohybujete, což znamená, že obchodník, který drží dlouhou pozici a každý měsíc ji převádí dopředu, ve skutečnosti prodává levnější blízký kontrakt a kupuje dražší kontrakt s odloženým termínem - tento proces přináší záporný výnos z převádění. Opačně je tomu u prodejců krátkých pozic, kteří z tohoto přenosu těží, protože prodávají vysoko a postupem času nakupují zpět blízké kontrakty s nižší cenou. Dokud jsou spotové trhy dobře zásobovány a skladovací kapacity jsou dostatečné, křivka sama o sobě působí proti investorům, kteří investují pouze do dlouhých zásob, a tiše odměňuje krátké pozice za trpělivost.

Proto udržitelnost rallye závisí méně na titulcích a více na důkazech zpřísnění podmínek - silnějších základních úrovních, zúžení spreadů a viditelném oživení exportních toků. Bez toho bude čas zisky erodovat v důsledku nákladů na přenos a obnovených spekulativních prodejů, jakmile se vyčerpá krytí krátkých pozic.

Výhled

Vzhledem ke kombinaci silných sklizní v USA, Evropě, černomořské oblasti a Austrálii zůstává širší kontext bohaté nabídky. Současná rally proto nevypadá ani tak jako začátek nového býčího cyklu, jako spíše jako krátkodobá korekce způsobená pozicováním, nízkou likviditou a spekulativním krytím při nedostatku spolehlivých údajů.

V nejbližší době bude osud sójových bobů záviset na tom, zda Čína dodrží své slíbené nákupy. Trvalejší zlepšení vývozních toků z USA by mohlo odůvodnit další růst a přispět ke zploštění křivky. Pokud se však tyto náklady neuskuteční, trh se pravděpodobně vrátí k obchodování se základními faktory - velkými zásobami, nízkou poptávkou po krmivech a negativním výnosem z rolí - které svědčí spíše pro konsolidaci než pro pokračování.